111 證券營業員 高業 投顧不分職等 證券商高級業務員 Q1證券投資與財務分析-投資學 第1次證券商高級業務員 考古題詳解

核心觀念

本題考查金融工具的相對風險與清償順位。判斷重點包括：

1. 發行人違約時的受償順位。
2. 投資人收益是否固定。
3. 投資人是否享有剩餘財產請求權。
4. 金融工具是否具有槓桿效果與價格非線性。

一般命題慣例下，風險由低至高排列為：

因此答案為 (C)。

解題方法

可依「債權優先於股權、固定收益低於剩餘收益、槓桿商品風險最高」的順序判斷。

政府債券與公司債屬於債務工具，投資人是債權人；特別股與普通股均屬股權工具，但特別股通常具有股利及清算優先權；普通股在清償順位上最後，收益也最不確定。衍生性商品則常具有保證金交易及槓桿效果，價格波動放大，故列為風險最高。

各金融工具的風險比較

1. 政府債券

政府債券由政府或政府機關發行，通常具有較高的信用品質與還本付息能力。其收益及本金給付條件相對明確，信用違約風險一般低於其他金融工具。

政府債券仍可能受到利率變動、通貨膨脹及市場價格波動影響，但在本題的相對比較中，通常視為風險最低。

2. 公司債

公司債是公司向投資人借款所發行的債務憑證，投資人享有利息及本金的請求權。公司債持有人屬於債權人，清償順位通常優先於特別股及普通股股東。

公司債主要承擔公司信用風險、利率風險及流動性風險。相較政府債券，公司可能發生經營不善或違約，因此風險高於政府債券。

3. 特別股

特別股雖常具有固定股利、股利優先及清算優先等特性，但本質上仍屬股權工具。公司若未獲利，特別股股利可能無法正常發放；在清算時，特別股股東的受償順位也低於公司債權人。

因此，特別股風險高於公司債，但通常低於普通股。

4. 普通股

核心觀念

本題考查「臺灣存託憑證（TDR）」持有人與原股外國公司股東之法律關係。

臺灣存託憑證是由存託機構持有外國公司股票，再依一定比例在臺灣發行，代表持有人對該等外國股票所享有的特定權益。TDR 持有人通常透過存託機構間接享有原股股東權利，但並非直接登記為原股外國公司的股東。

以下以命題當年（民國111年）法規及制度為準。

解題方法

判斷各敘述時，應區分兩類權利：

1. 財產上權利：如股利分配、剩餘財產分配，通常可由存託機構代為收取，再依規定交付或分配給 TDR 持有人。
2. 股東共益權：如出席股東會、直接參與表決，TDR 持有人並非以原股股東身分直接行使，而須依存託契約及相關程序，透過存託機構代為處理。

因此，甲、乙屬於可間接享有的財產權；丙所稱「直接參與」則不符合 TDR 制度。

選項分析

核心觀念

本題考驗考生對各種「公司債種類與特性」（Types of Corporate Bonds）基本定義的理解，包含收益債券、指數債券、可轉換債券以及信用債券。

各類債券的核心定義如下：

• 收益債券（Income Bonds）：發行公司僅在有盈餘（獲利）時才需支付利息，若無盈餘則免付利息且不構成違約。
• 指數債券（Indexed Bonds / Index-Linked Bonds）：債券之票面利率或本金隨特定物價指數（如通貨膨脹指數 CPI）調整，用以對抗通膨風險。
• 可轉換公司債（Convertible Bonds, CB）：債券持有人有權利在指定期限內，按約定之轉換價格或轉換比例，將公司債轉換為發行公司的「普通股股票」，而非其他債券。
• 信用債券 / 無擔保公司債（Debentures）：發行公司未提供特定實物資產或第三方擔保，完全憑藉公司的商業信用發行之債券。

解題方法

本題為概念檢驗型選擇題，解題切入點為逐一比對各選項對各類債券專有名詞的定義，找出敘述「錯誤」的選項。關鍵在於明確分辨「可轉換公司債（CB）」的轉換標的為「普通股股票」，屬於兼具債權與股權性質的混合型證券。

核心觀念

本題考「普通股」的基本權利與清償順位。普通股股東屬於公司的剩餘請求權人，通常享有：

1. 股東會投票權
2. 盈餘分配權
3. 新股優先認購權
4. 公司解散或清算時，對剩餘財產的分派請求權

但普通股並沒有優先於債權人或特別股股東的清償順位。

涉及公司法規定時，以命題當年（民國 111 年）法規為準。

解題方法

判斷各選項是否為普通股特性，重點在於區分：

• 普通股股東「通常享有」的股東權利。
• 普通股在公司清算時的「剩餘請求權」。
• 「優先清償權」屬於債權人或具有優先權之特別股股東的權利，並非普通股特性。

公司清算時的基本清償順序可概括為：

因此，普通股股東只有在其他優先請求權人受償後，才就剩餘財產受分配。

選項分析

(A) 有公司股東會投票權。

核心觀念

本題考查利率期限結構中的「流動性偏好理論」（Liquidity Preference Theory）。

此理論認為：

1. 投資人偏好流動性較高、期限較短的債券。
2. 長期債券具有較大的利率風險與價格波動風險，因此投資人要求額外的流動性溢酬（liquidity premium）。
3. 長期利率通常等於未來預期短期利率的平均值，加上流動性溢酬。

可表示為：

其中：

• $i_n$：$n$ 期長期利率
• $E(i_t)$：對未來第 $t$ 期短期利率的預期
• $LP_n$：期限 $n$ 的流動性溢酬，通常隨期限增加而增加

因此，在其他條件相同下，長期債券因包含較高的流動性溢酬，其要求報酬率通常高於短期債券。

解題方法

題目已知殖利率曲線為正斜率，表示：

在流動性偏好理論下，正斜率代表長期債券的殖利率較高。原因是投資人持有長期債券，必須承擔較大的利率風險與流動性風險，因此會要求較高的報酬率作為補償。

所以，投資人認為長期債券比短期債券具有較高的報酬率。

選項分析

核心觀念

可轉換公司債同時具有兩種價值：

1. 普通公司債價值：來自利息與本金償還。
2. 股票轉換權價值：持有人可依約定條件將公司債轉換為股票。

因此，可轉換公司債價值可表示為：

本題各條件主要影響的是「轉換權價值」。股票價格越高、轉換價格越低、轉換比例越高，通常越有利於轉換，故可轉換公司債價值越高。

轉換價值的基本公式為：

其中，轉換比例通常表示每張公司債可轉換取得的股票股數；轉換價格則是每股股票的約定轉換價格，兩者常見關係為：

解題方法

逐一判斷甲、乙、丙、丁對轉換權價值的影響：

• 轉換價格降低：轉換條件較優惠，轉換權價值上升。
• 轉換比例降低：可換得的股票數量減少，轉換權價值下降。
• 凍結期間縮短：可提早行使轉換權，轉換權價值上升。
• 股票價格降低：轉換股票的市場價值下降，轉換權價值下降。

所以，使可轉換公司債價值較低的條件只有「乙、丁」。

選項分析

甲．轉換價格較低

錯誤。

核心觀念

本題考「公債保證金交易」的交易組合，以及投資人做多、做空時，現貨交易與附條件交易的搭配。

相關名詞如下：

• 買斷（Outright Bond，OB）：投資人直接買進公債，承擔公債價格上漲或下跌的風險。
• 賣斷（Outright Sale，OS）：投資人直接賣出公債。
• 附買回交易（Repurchase Agreement，RP）：交易之一方先賣出公債，約定日後再買回。
• 附賣回交易（Reverse Repurchase Agreement，RS）：交易之一方先買進公債，約定日後再賣回。

「做多」代表投資人建立公債多頭部位，預期公債價格上漲，因此核心現貨交易必須是買斷（OB）。

解題方法

投資人做多公債保證金交易時，交易目的包括：

1. 先透過買斷交易取得公債多頭部位。
2. 再透過附賣回交易取得資金融通效果，降低實際占用資金，形成槓桿。

因此，投資人做多公債保證金交易的組合為：

故正確選項為 (A)。

核心觀念

本題考「債券價格對殖利率變動的敏感度」，核心工具是存續期間（Duration）。

在到期年限、殖利率、付息頻率及其他條件相同下：

• 票面利率越低，債券越晚收到現金流，平均回收本金的時間越長。
• 存續期間越長，債券價格對殖利率變動越敏感。
• 因此，低票面利率債券的價格變動幅度較大。

債券價格與殖利率呈反向變動：

價格變動可用修正存續期間近似表示：

其中：

• $\Delta P/P$：債券價格的百分比變動
• $D_{\text{mod}}$：修正存續期間
• $\Delta y$：殖利率變動幅度

由於低票面利率債券的修正存續期間較高，因此殖利率變動 $1\%$ 時，其價格百分比變動較大。

解題方法

比較兩種債券時，題目已說明「其他條件相同」，可直接使用存續期間判斷：

核心觀念

本題考「可贖回特別股」之發行公司，何時適合行使贖回權。

可贖回特別股是指公司在特別股發行條件中約定，於特定期間或特定條件下，公司得依約定價格向特別股股東買回股份。贖回權屬於公司，判斷重點在於：

1. 贖回後能否降低公司資金成本。
2. 公司目前是否有閒置資金。
3. 繼續持有特別股是否仍符合公司利益。
4. 贖回是否能解除特別股附帶的股利、表決權或其他契約限制。

一般而言，公司會在贖回對公司較有利時執行權利。

解題方法

逐一判斷三個時機是否能使公司降低成本、改善財務彈性或解除不利限制：

• 市場利率下降：公司可用較低利率重新籌資，贖回原本股利率較高的特別股。
• 公司資金寬裕且無其他用途：可利用閒置資金贖回特別股，減少未來股利負擔。
• 公司不願再受特別股條款限制：贖回後可終止相關特別股權利義務，增加公司財務及經營彈性。

三項均屬合理的贖回時機，因此選擇包含甲、乙、丙的選項。

選項分析

甲．市場利率下跌時

正確。

市場利率下跌後，公司可用較低成本取得新資金。若原可贖回特別股的股利率較高，公司可先籌措低成本資金，再贖回高股利率的特別股，降低整體資金成本。

因此，市場利率下跌是公司執行贖回權的典型時機。

乙．公司資金寬裕而無其他用途時

正確。

核心觀念

本題測驗「股利折現模型」（Dividend Discount Model, DDM）中的**「高登永續成長模式」**（Gordon Growth Model，又稱常數成長模型）。

該模型假設公司的現金股利以固定的成長率 $g$ 永續發放與成長，股票的理論價值（內在價值 $P_0$）計算公式為：

$P_0 = \frac{D_1}{k - g} = \frac{D_0 \times (1 + g)}{k - g}$

其中各參數意義如下：

• $P_0$：股票目前之內在價值（理論價格）。
• $D_0$：目前（最近一期已發放）之每股股利。
• $D_1$：預期下一期發放之每股股利（即 $D_1 = D_0 \times (1 + g)$）。
• $k$：投資人對該股票之要求報酬率（或權益資金成本），且實務與理論上必須符合 $k > g$。
• $g$：股利之永續固定成長率。

解題方法

檢視高登永續成長模式之計算公式： $P_0 = \frac{D_0(1+g)}{k-g}$

由公式可知，直接決定股票內在價值的直接要素共有三項：

1. 股利水準：目前之股利（$D_0$）或預期下一期股利（$D_1$）。
2. 要求報酬率（$k$）：用以折現未來現金流量的折現率。
3. 股利成長率（$g$）：股利每期的永續成長幅度。

「銷貨成長率」屬於企業營運與營收層面的指標，雖然企業銷貨成長長期可能間接影響獲利與股利政策，但它並非高登模型直接代入計算的參數，因此在所有選項中屬於較「不

核心觀念

本題考查股價指數的編製方法（價格加權 vs. 市值加權）與指數除數／基期調整機制：

1. 價格加權法（Price-Weighted Index）：以成分股之「每股價格」作為權數（如美國道瓊工業指數 DJIA、日經 225 指數）。其特徵為高價股對指數影響力較大；當成分股進行股票分割或除權時，分子股價下跌，必須**調整固定除數（Divisor）**以維持指數之連續性。
2. 市值加權法（Market-Cap Weighted Index）：以成分股之「發行市值」（股價 $\times$ 發行股數）作為權數（如臺灣加權股價指數 TAIEX、S&P 500、摩根臺指 MSCI Taiwan）。其特徵為大市值（大資本額）股票對指數影響力較大；當成分股無償配股（股票股利除權）時，因除權後股價下跌與股數增加等比例抵銷，總發行市值保持不變，故無須調整基期與除數。

解題方法

1. 辨別指數類型：確認各指數（TAIEX、S&P 500、MSCI Taiwan、DJIA）所採用的編製方式。
2. 檢驗除權對指數的影響：利用指數公式推導無償配股（股票股利）發生時，市值與價格加權指數的分子與分母變動情形。
3. 判斷各敘述之正誤，進而選出「不正確」的敘述組合。

選項分析

【各敘述逐項檢視】

• 甲．正確

• **臺灣證券交易所加權股價指數（TAIEX）**採用派氏（Paasche）市值加權指數公式編製。

• **標準普爾 500 指數（S&P 500）**採用自由流通市值加權法（Float-adjusted Market-Cap Weighted）編製。

• 兩者皆屬於市值加權指數，敘述正確。

• 乙．不正確

• 摩根士丹利臺灣指數（MSCI Taiwan Index，摩根臺指）採用市值加權法編製，呈現的是「**大市值股票（大型權值股）**占比重較大」的現象。

• 「高價股占比重較大」為**價格加權指數（如道瓊工業指數、日經 225 指數）**的專屬特徵。高價股若資本額小，在市值加權指數中的權重依然極低，因此敘述不正確。

核心觀念

本題考查技術分析的基石——**道氏理論（Dow Theory）**之核心架構與預測極限。

道氏理論將股票市場的價格變動劃分為三種同時存在的波動形態：

1. 基本波動（主要趨勢，Primary Trend）：反映股價的長期根本趨勢（長期多頭或空頭市場），通常持續一年以上乃至數年，是投資人最應關注的核心趨勢（比喻為「潮汐」）。
2. 次級波動（次要趨勢，Secondary Trend）：對主要趨勢進行反向修正或整理的走勢，即一般所謂的中期拉回、反彈或盤整，通常持續三週至數個月，回檔或反彈幅度常為主要趨勢幅度的 $\frac{1}{3} \sim \frac{2}{3}$（比喻為「波浪」）。
3. 日常波動（短期趨勢，Minor Trend / Daily Fluctuations）：受當日突發利多或利空消息影響的短期價格震盪，通常持續數小時至數天（三週以內），屬於市場雜訊，隨時間經過影響力便會消退，容易受人為操縱（比喻為「漣漪」）。

道氏理論的限制： 道氏理論旨在「確認並順應當前的長期市場趨勢」，強調「既有趨勢將持續有效，直到出現明確的反轉訊號為止」。然而，道氏理論無法預測趨勢會持續多久（時間長度），也無法精準預測股價波動的目標價位或幅度。

解題方法

核心觀念

相對強弱指標（Relative Strength Index，簡稱 RSI）屬於技術分析中的動量指標（Momentum Indicator），主要用以評估特定期間內股價買賣雙方的相對強弱程度與超買或超賣現象。

其計算公式為： $RSI = \frac{UP}{UP + DOWN} \times 100\%$ 其中 $UP$ 為特定天數內收盤價上漲的平均漲幅，$DOWN$ 為特定天數內收盤價下跌的平均跌幅。

RSI 在實際應用上存在以下幾項常見限制與缺失：

1. 指標鈍化：在極端多頭或空頭行情中，RSI 常長時間停留在高檔（80 以上）或低檔（20 以下），失去買賣訊號指示功能。
2. 僅採收盤價：計算僅涵蓋當日收盤價，忽視盤中波動與上下影線所代表的買賣力道。
3. 極端行情反應異常：在行情突發暴漲暴跌時，RSI 易出現反應遲緩或背離現象。
4. 天數設定問題：計算天數（期數）愈短，指標愈敏感，但也愈容易產生過多的假訊號（干擾訊號）；期數愈長，指標愈平滑，敏感度則較低。

解題方法

本題要求選出「不是」使用 RSI 之限制的選項。 切入點為比對技術分析中 RSI 指標的各項限制特徵，並特別檢視選項中關於「期數與敏感度」之邏輯敘述是否符合技術指標的基本性質：

• 計算期數 $n$ 愈小（如 6 日 RSI）：代表採樣天數少，單一交易日的價格變化對平均值的影響極大，因此指標波動劇烈、敏感度極高。
• 計算期數 $n$ 愈大（如 24 日 RSI）：採樣天數多，指標表現較為平滑、敏感度較低。

因此，選項 (D) 稱「期數愈短愈不具敏感性」屬於敘述錯誤（應為「期數愈短愈具敏感性」），故該項並非 RSI 的限制，符合題意。

核心觀念

本題考查投資學中**「價值型股票」（Value Stocks）與「成長型股票」（Growth Stocks）**之基本面財務特徵與評價指標。

在證券分析中，通常使用以下三項相對評價指標來區分股票風格：

1. 本益比（Price-to-Earnings Ratio, $P/E$）：$\text{本益比} = \frac{\text{每股市價}}{\text{每股盈餘 (EPS)}}$
2. 市價淨值比（Price-to-Book Ratio, $P/B$）：$\text{市價淨值比} = \frac{\text{每股市價}}{\text{每股帳面淨值 (BVPS)}}$
3. 股利率／現金殖利率（Dividend Yield, $D/P$）：$\text{股利率} = \frac{\text{每股股利}}{\text{每股市價}}$

解題方法

1. 價值型股票的本質： 價值型股票通常指營運成熟、獲利穩定，但市場關注度或預期成長性較低，導致其股價相對於公司基本面（盈餘、資產淨值、股利）處於被低估或合理偏低水準的股票。
2. 各指標特性對比：

• 本益比（$P/E$）：因市場給予的評價乘數不高，市價相對獲利較低，故呈現低本益比。
• 市價淨值比（$P/B$）：因資產價值高且股價未被過度追捧，市價相對淨值較低，故呈現低市價淨值比。

核心觀念

1. 營運槓桿程度（Degree of Operating Leverage, $DOL$）： 衡量企業銷貨收入（或產銷量）變動對營業利益（$EBIT$）變動的敏感度，其核心成因為企業內部**固定營業成本（Fixed Costs, $F$）**的存在。
2. 計算與定義公式： $DOL = \frac{\text{營業利益變動百分比}}{\text{銷貨收入變動百分比}} = \frac{\% \Delta EBIT}{\% \Delta \text{Sales}} = \frac{\text{邊際貢獻（Contribution Margin）}}{\text{營業利益（EBIT）}} = \frac{Q(P - V)}{Q(P - V) - F}$ 其中：

• $Q$ 為產銷量
• $P$ 為單位售價
• $V$ 為單位變動成本
• $F$ 為固定營業成本

3. 槓桿之雙面刃特性： $DOL$ 愈高，代表固定成本占總成本比重愈大。當營收成長時，固定成本不隨產量增加而增加，能產生利益倍數放大的擴張效果；反之，當營收衰退時，固定成本仍須全額負擔，獲利衰退（或虧損擴大）的幅度亦更為劇烈。

解題方法

1. 鎖定題目條件：

• 其他條件完全相同。
• 營運槓桿程度：$DOL_{\text{甲}} > DOL_{\text{乙}}$。
• 外部環境：景氣好轉，代表市場需求增加、銷貨收入成長（$\% \Delta \text{Sales} > 0$）。

2. 邏輯推導： 根據營運槓桿定義式轉換： $\% \Delta EBIT = DOL \times \% \Delta \text{Sales}$ 在銷貨收入成長率為正（$\% \Delta \text{Sales} > 0$）且兩家公司銷貨成長幅度相同（其他條件相同）的假設下：

核心觀念 本題考查資本資產定價模型（CAPM）與單因子市場模型（Single-Index Model）中報酬率拆解的概念。

根據單因子市場模型，證券或投資組合的超額報酬率可寫為下列回歸式： $R_i - R_f = \alpha_i + \beta_i (R_m - R_f) + \epsilon_i$

其中：

• $\beta_i (R_m - R_f)$：代表由**市場風險（系統性風險）**所能解釋的預期報酬率補償。
• $\alpha_i$（阿法係數，Alpha）：代表無法被市場風險解釋的超額報酬率（Abnormal Return），反映資產本身的特殊表現或經理人的主動選股能力。
• $\epsilon_i$：非系統性風險的殘差項（期望值為 $0$）。

解題方法 證券的總報酬率可切分為兩大部分：

1. 市場風險補償：由貝它係數（Beta, $\beta$）衡量的系統性風險所驅動，屬於可以用整體市場波動解釋的部分。
2. 非市場風險超額報酬：無法由市場風險（$\beta$）解釋的報酬部分，在投資學中定義為阿法係數（Alpha, $\alpha$），常用於衡量投資組合經理人的主動績效（如詹森 Alpha, Jensen's Alpha）。

因此，證券平均報酬率中無法以市場風險解釋的部分，即稱為阿法（Alpha）係數。

核心觀念

本題考驗**資本資產定價模型（Capital Asset Pricing Model, CAPM）中證券市場線（Security Market Line, SML）**的定義與幾何特性。

證券市場線（SML）的數學方程式如下： $E(R_i) = R_f + \beta_i \times [E(R_m) - R_f]$

各變數幾何與財務意義：

• 縱軸（$y$ 軸）：個別資產或投資組合的預期報酬率 $E(R_i)$
• 橫軸（$x$ 軸）：系統性風險（貝他係數 $\beta_i$）
• 縱軸截距：無風險利率 $R_f$
• 斜率：市場風險溢價（Market Risk Premium, MRP），即 $E(R_m) - R_f$

解題方法

1. 確定 SML 斜率公式 由 SML 直線方程式 $y = b + m x$（其中 $y = E(R_i)$，$x = \beta_i$，$b = R_f$）對照可知，SML 的斜率 $m$ 即為市場風險溢價： $\text{SML 斜率} = E(R_m) - R_f$

2. 分析題目條件變動

• 題目給定條件：「其他條件不變」，代表無風險利率 $R_f$ 保持固定。
• 變動變數：「市場預期報酬率減少」，即 $E(R_m)$ 下降。

3. 推導斜率變化 將 $E(R_m)$ 下降與 $R_f$ 不變代入斜率公式： $\Delta \text{斜率} = \Delta E(R_m) - 0 < 0$ 因此，市場風險溢價 $[E(R_m) - R_f]$ 數值變小。當直線的斜率數值變小時，在幾何圖形上整條證券市場線會變得愈平緩。

選項分析

核心觀念 本題考查套利定價理論（Arbitrage Pricing Theory, APT）的多因子模型。在無套利空間（No-Arbitrage Condition）的市場均衡狀態下，任何資產或投資組合的預期報酬率由「無風險利率」加上「各系統性風險因子之風險溢酬乘上相對應貝它係數（風險敏感度）之總和」所決定。

雙因子 APT 模型之預期報酬率基本公式為： $E(R_p) = R_f + \beta_{p1} \times RP_1 + \beta_{p2} \times RP_2$ 其中：

• $E(R_p)$：投資組合之預期報酬率
• $R_f$：無風險利率（Risk-free Rate）
• $\beta_{p1}, \beta_{p2}$：投資組合對因子 1 與因子 2 的貝它係數（敏感度）
• $RP_1, RP_2$：因子 1 與因子 2 之風險溢酬（Factor Risk Premiums）

解題方法 將題目給定之數據依序帶入雙因子 APT 定價公式進行計算：

1. 已知數據：

• 無風險利率 $R_f = 6\%$
• 因子 1 貝它係數 $\beta_{p1} = 0.7$
• 因子 1 風險溢酬 $RP_1 = 1.5\%$
• 因子 2 貝它係數 $\beta_{p2} = 1.5$
• 因子 2 風險溢酬 $RP_2 = 4\%$

2. 計算步驟：

• 因子 1 貢獻之風險溢酬：$0.7 \times 1.5\% = 1.05\%$

核心觀念

本題考查投資組合管理流程中的由上而下策略（Top-Down Strategy）。

在投資組合建構過程中，由上而下策略（Top-Down Strategy）是一種層級明確、由宏觀至微觀的思考邏輯，主要分為三個主要階段：

1. 策略目標確定：依據投資人的風險承受度、期望報酬、流動性需求及投資限制，釐清投資目標並擬定整體投資策略。
2. 資產配置（Asset Allocation）：在宏觀經濟分析與市場展望的基礎上，決定大類資產（如股票、債券、貨幣市場工具等）的分配比例。這是決定投資組合總報酬與風險的最關鍵步驟。
3. 標的選擇（Security Selection）：在已確定的各類資產類別內部，進一步挑選具體的個股、債券或基金等投資標的。

解題方法

本題切入點為區分**由上而下策略（Top-Down Strategy）與由下而上策略（Bottom-Up Strategy）**的運作順序：

1. 第一步（乙）：必須先從「投資人本身」出發，根據投資人目標與限制決定投資策略。若未釐清投資人的風險偏好與限制，後續的資產分配即失去依據。
2. 第二步（丙）：策略確立後，進行宏觀佈局，設定資產配置，決定股票、債券等大類資產的比重。
3. 第三步（甲）：資產配置比例確定後，進行微觀篩選，在各資產類別中選擇投資標的（個股或個別債券）。

因此，標準由上而下流程的正確順序為：乙 → 丙 → 甲。

選項分析

核心觀念

本題考查共同基金「單位淨資產價值」（Net Asset Value per share, NAV）的定義與「基金配息（除息）」對淨值的影響。

1. 單位淨資產價值（NAV）定義： 基金每一受益憑證單位所代表的實際資產價值。 $\text{單位淨資產價值} = \frac{\text{基金總淨資產價值}}{\text{總發行受益憑證單位數}}$

2. 現金股息發放（除息）之影響： 當共同基金支付現金股息時，資產以現金形式流出基金體系發放給投資人，因此「基金總淨資產價值」會隨之等額減少，但「發行受益憑證單位數」保持不變。這會導致除息後的單位淨資產價值相應下降。

解題方法

方法一：總淨值推演法（標準步驟）

• 步驟一：計算支付現金股息後的基金總淨資產價值 基金原總淨值為 $1,035$ 萬元，支付現金股息 $5$ 萬元後，剩餘總淨值為： $\text{除息後總淨值} = 1,035 - 5 = 1,030 \text{（萬元）}$

• 步驟二：計算除息後的單位淨資產價值 總發行單位數仍為 $50$ 萬單位，帶入單位淨值公式： $\text{支付後單位淨值} = \frac{1,030 \text{ 萬元}}{50 \text{ 萬單位}} = 20.6 \text{（元/單位）}$

選項分析

核心觀念

定期定額投資共同基金，是指投資人每期投入固定金額購買基金。每期所購得的基金單位數，取決於：

在每期投資金額固定的情況下：

• 基金單位價格愈高，能購買的單位數愈少。
• 基金單位價格下跌，能購買的單位數愈多。

這種投資方式具有「逢高買少、逢低買多」的特性，有助於分散進場時點，降低一次押注於高點的風險。

解題方法

設每期固定投入金額為 $C$，基金每單位價格為 $P$，則：

其中 $N$ 為購買的基金單位數。

當基金價格上升時，分母 $P$ 變大，因此：

購得的基金單位數減少。

當基金價格下跌時，分母 $P$ 變小，因此：

購得的基金單位數增加。

核心觀念

本題考查利用財務報表選股時，如何以適當指標比較不同公司的獲利能力。

最常用的指標是每股盈餘（EPS，Earnings Per Share），其基本公式為：

EPS 將公司獲利除以流通在外股數，可反映普通股股東每持有一股所能享有的盈餘，較適合用來比較不同公司對股東的獲利貢獻。

本題不涉及法條；若涉及法規，應以命題當年（民國111年）法規為準。

解題方法

判斷財務報表選股指標時，重點在於：

1. 是否能排除公司規模差異；
2. 是否能反映普通股股東實際享有的獲利；
3. 是否屬於公司本業及整體經營成果的重要指標。

單純比較淨利，會受到公司資本額、資產規模及營運規模影響。大型公司即使獲利效率較低，淨利仍可能高於小型公司。

EPS 則將淨利轉換為「每股」獲利，具備跨公司比較的意義，因此較能作為挑選績優股票的重要依據。

選項分析

(A) 比較淨利大小：錯誤。

核心觀念 本題考查**可轉換公司債資產交換（CBAS, Convertible Bond Asset Swap）**中「買權（Call Option）」交易機制與合約提前解約（Early Termination）的觸發條件。

可轉債資產交換（CBAS）係券商將可轉換公司債（CB）拆解為兩部分的衍生性金融商品：

1. 固定收益端（Fixed Income / Asset Swap Stream）：由資產交換賣方（如券商或固定收益投資人）持有，承擔發行公司的信用風險並收取固定利息。
2. 選擇權端（Call Option / 買權）：由買權買方（資產交換買方）支付權利金購入，享有未來以約定履約價格購入該可轉債或進行換股之權利。

CBAS 之「提前解約」係指在合約預定到期日之前，因發行公司行為、信用違約或交易雙方行使履約權利，致使資產交換關係中斷並結算終止。

解題方法 判斷何者會觸發資產交換合約之提前解約，可從「公司行為」、「信用風險」及「投資人履約」三個層面進行歸納：

1. 發行公司行為：若發行公司實施提前贖回（Call），標的可轉債註銷消滅，資產交換關係無以為繼，必須提前解約。
2. 信用風險事件：若發行公司發生違約（Default），觸發合約違約終止條款，資產交換必須強制提前解約並辦理清算。
3. 買方主動履約：當標的股價帶動可轉債價格上漲時，買權買方為實現獲利或換股，會主動向券商申請提前行使買權，履約完成後合約即告解約終止。
4. 價格下跌情境：若可轉債價格下跌，買權進入價外狀態，買方最大損失僅為已支付之權利金，買方不會主動履約，合約亦無強制解約機制，故合約繼續維持至到期。

綜合上述，僅「可轉債價格下跌」不會導致資產交換合約提前解約。

選項分析

核心觀念

本題考查認購權證履約時，採「現金給付」方式所涉及的費用與稅負。以命題當年（民國 111 年）法規及證券市場實務為準，投資人執行認購權證，應支付：

1. 手續費：向受託辦理履約的證券商支付。
2. 認購股款：依履約價格及履約股數計算。
3. 證券交易稅：取得標的股票涉及證券交易稅時，應依規定繳納。

認購股款的計算為：

解題方法

題目已限定為「現金給付」，表示權證持有人以現金支付履約所需款項，以取得認購標的股票。履約時不僅要支付認購股款，還須負擔相關手續費及依法應繳的證券交易稅。

因此：

三項均須交付，故選擇包含甲、乙、丙的選項。

核心觀念

本題考「景氣指標」的分類，以及股價指數為何具有「領先」景氣變動的功能。

股價是投資人根據公司未來獲利、股利、利率及整體經濟前景所形成的預期價格。由於股票市場會先反映投資人對未來景氣與企業盈利的看法，因此股價指數的變動通常早於實際經濟活動及企業盈餘的變動，具有領先指標的性質。

股票評價的基本概念可表示為：

其中，$P_0$ 為股票現值，$E(CF_t)$ 為投資人預期未來現金流量，$k$ 為必要報酬率。對普通股而言，未來現金流量主要包括預期股利及股票出售價格，而公司未來獲利能力會影響股利與股價。

解題方法

判斷本題的關鍵，在於掌握「領先指標」的核心意義：

• 領先指標會在景氣實際變動之前，先反映未來景氣方向。
• 股價反映的是投資人對未來公司獲利、股利及總體經濟環境的預期。
• 因此，當投資人預期景氣即將好轉時，股價可能先上漲；預期景氣衰退時，股價也可能先下跌。

四個選項中，只有「預期的公司盈利與股利」直接說明股價為何能提前反映未來景氣，故選擇（A）。

選項分析

（A）因為股價反映出預期的公司盈利與股利。正確

股價不是只反映公司當期已實現的獲利，而是反映市場對公司未來獲利及股利的預期。

景氣變動會影響企業營收、成本、獲利與股利政策。投資人會在實際財報及景氣數據公布前，先根據各項資訊調整對未來的預期，進而買賣股票，使股價指數提前變動。

因此，股價指數能成為景氣的重要領先指標，最主要的原因就是股價反映未來預期，而非僅反映當期經濟活動。

（B）因為股價反映出即時性經濟活動。錯誤

核心觀念

本題考「資本市場」與「貨幣市場」的工具分類。

• 資本市場（Capital Market）：交易期限較長的金融工具，主要包括股票、中長期公司債、可轉換公司債及政府債券等。
• 貨幣市場（Money Market）：交易期限較短、流動性高的金融工具，主要包括國庫券、銀行承兌匯票、商業本票及可轉讓定期存單等。

判斷重點是金融工具的期限與用途，而非單純看發行人是否為政府或銀行。

解題方法

逐一判斷各金融工具所屬市場：

1. 可轉換公司債：屬於公司發行的債券，具有中長期融資性質，並附有轉換為股票的權利，屬資本市場工具。
2. 銀行承兌匯票：屬短期信用工具，主要用於商業交易融通，屬貨幣市場工具。
3. 政府債券：政府為籌措中長期資金所發行，屬資本市場工具。

核心觀念

本題考查股票股利的換算、現金股利收入，以及持股總報酬的計算。

• 買進一張股票代表持有 $1{,}000$ 股。
• 股票股利以股票面額計算配股比例。
• 每股現金股利直接形成現金收入。
• 股票股利會增加持股股數，出售時須將增加的股票一併計入賣出股數。

解題方法

一、計算股票股利配股比例

股票面額為 $10$ 元，每股股票股利為 $2.5$ 元，因此股票股利比例為：

原持有 $1{,}000$ 股，可獲得股票股利：

一年後總持股數為：

二、計算一年後股票出售收入

一年後以每股 $65$ 元出售：

三、計算現金股利收入

每股現金股利為 $2$ 元，原持有 $1{,}000$ 股可領得：

四、計算原始投資成本

買進一張股票的成本為：

五、計算總獲利

核心觀念

本題考「特別股（preferred stock）」的基本性質。特別股兼具部分債券與股權商品的特徵，因此常被稱為「混合型證券」：

• 具有股權性質：特別股股東是公司股東，通常享有股東權利，且對公司剩餘財產的請求順位通常優先於普通股。
• 具有債券式特徵：股利通常按固定金額或固定比率計算，收益型態較接近債券利息。
• 但特別股股利本質上仍是股利，不是公司必須支付的利息債務；公司不一定保證發放，也不必然因未發放而破產。

解題方法

判斷各選項時，掌握三個關鍵：

1. 特別股是否兼具債券與股票的性質。
2. 特別股股利是否屬於公司必須支付的債務。
3. 特別股股利的支付形式是否一律為股票股利。

只要區分「股利」與「利息」即可排除多數錯誤選項。債券利息通常是公司的債務，未支付可能構成違約；特別股股利則屬股東分派，未發放通常不直接構成債務違約。

選項分析

(A) 特別股同時具有債券與普通股的特性。

正確。

特別股具有普通股的股權性質，因為特別股股東仍是公司股東；同時，特別股股利通常固定，且在股利分派及清算時的順位優先於普通股，具有部分債券的特徵。

因此，特別股通常被視為介於債券與普通股之間的混合型證券。其性質可概括如下：

但特別股並非真正的債券，因為其股利不是利息，且通常沒有債券固定到期日與債權人地位。

(B) 如果一企業無法發放特別股股利，將導致該企業破產。

錯誤。

核心觀念

本題考查債券折現因子（Discount Factor, DF）的定義與現值計算。

折現因子代表「未來 1 元折算為目前價值的金額」。因此，已知未來價格與折現因子時，目前價格為：

本題未涉及法條，無須適用法規年度。

解題方法

題目給定：

• 6 個月折現因子：$0.97$
• 6 個月後債券價格：$15,000$ 元

將 6 個月後的價格折算為目前價值：

因此，目前該債券價格為 $14,550$ 元。

選項分析

核心觀念

本題考查債券價格向面額收斂的「溢價攤銷」與「折價攤銷」速度。

在市場殖利率維持不變時：

• 債券票面利率高於市場殖利率：債券以溢價交易，價格高於面額。
• 債券票面利率低於市場殖利率：債券以折價交易，價格低於面額。
• 無論溢價或折價，債券越接近到期日，價格越會收斂至面額。

關鍵在於：這種收斂是以複利方式進行，因此越接近到期日，溢價或折價的縮小速度越快。

解題方法

設債券面額為 $F$、每期票息為 $C$、每期殖利率為 $y$，距離到期尚有 $n$ 期，則債券價格為：

將價格與面額的差距整理：

令：

則：

當債券從剩餘 $n$ 期進入剩餘 $n-1$ 期時，價格偏離面額的變化量為：

由於：

核心觀念

債券在金融市場中的報價慣例主要分為「殖利率報價（Yield Quote）」與「價格報價（Price Quote）」兩種：

1. 殖利率報價：以「到期殖利率（Yield to Maturity, YTM）」進行報價（例如：$1.85\%$）。
2. 價格報價（指數報價／百元報價法）：為消除各檔債券發行面額大小不同所造成的價格絕對值差異，價格報價通常標準化為「報價指數」（即市價佔面額之比例，或以每百元面額之價格呈現）。

其計算公式定義為： $\text{報價指數} = \frac{\text{債券價格}}{\text{債券面額}}$

解題方法

當債券市場採用價格報價時，若直接以債券總成交金額（例如：新台幣 $9,800,000$ 元）報價，無法迅速判斷該債券相對於面額是處於折價、溢價或平價狀態。

因此，實務上會將債券價格（市價）除以債券面額作為「報價指數」：

• 若指數 $= 1.00$（或報價 $100$）：代表平價（Par），市價等於面額。
• 若指數 $< 1.00$（如報價 $98$）：代表折價（Discount），市價為面額的 $98\%$。

核心觀念

本題考查債券價格波動度（利率敏感度）與票面利率、存續期間（Duration）的關係。

1. 價格波動度與存續期間：債券價格變動百分比與修正存續期間（Modified Duration, $D^*$）成正比： $\frac{\Delta P}{P} \approx - D^* \times \Delta y$ 其中 $\frac{\Delta P}{P}$ 為債券價格變動率，$D^*$ 為修正存續期間，$\Delta y$ 為殖利率變動幅度。存續期間愈長，債券價格對利率變動的敏感度愈高，價格波動幅度愈大。
2. 票面利率與存續期間的關係：在其他條件（到期期間、殖利率、面額）相同時，票面利率愈低，存續期間愈長，價格波動幅度愈大。

解題方法

1. 原理解析：

• 債券存續期間是衡量現金流量加權平均到期時間的指標。
• 當債券票面利率較低時，到期前每期所收到的利息現金流較少，整體現金流量的重心偏向於期末的到期面額償還。因此，資金實質回收的加權平均年限（存續期間）較長。
• 存續期間愈長，現值對折現率（殖利率）變化的敏感度愈高，故利率變動時的價格波動幅度最大。

2. 比較與推導：

• 題中各債券之票面利率大小關係為： $\text{甲債券 }(10\%) > \text{乙債券 }(8\%) > \text{丙債券 }(6\%)$

核心觀念

本題考查馬凱爾債券價格五大定理（Malkiel's Five Bond Pricing Theorems）中的第四定理與**債券價格凸性（Convexity）**的概念。

馬凱爾五大定理描述了債券價格與到期殖利率（YTM）之間的關係：

1. 第一定理：債券價格與到期殖利率呈反向變動關係。
2. 第二定理：當殖利率變動時，到期日越長的債券，價格變動百分比越大。
3. 第三定理：當殖利率變動時，票面利率越低的債券，價格變動百分比越大。
4. 第四定理：對於同一個債券，當殖利率下降一定幅度所引起的價格上漲幅度（溢價額），大於殖利率上升相同幅度所引起的價格下跌幅度（折價額）。
5. 第五定理：隨著到期日延長，債券價格對殖利率變動的敏感度雖會增加，但增加的速率遞減。

解題方法

1. 定義「折價額」與「溢價額」：

• 殖利率上升一碼（$0.25\%$）時，債券價格下跌，下跌的金額即為「折價額」。
• 殖利率下降一碼（$0.25\%$）時，債券價格上漲，上漲的金額即為「溢價額」。

2. 數學與幾何推導：

• 設初始債券價格為 $P(y)$，其中 $y$ 為到期殖利率，變動幅度為 $\Delta y$（一碼 $= 0.25\%$）。
• 殖利率下降帶來的價格增加量（溢價額）： $\text{溢價額} = P(y - \Delta y) - P(y)$
• 殖利率上升帶來的價格減少量（折價額）：

核心觀念

本題考查證券評價理論中的固定成長股利折現模式（Constant Growth Dividend Discount Model，又稱高登模型，Gordon Growth Model）。

高登模型計算普通股內在價值的公式為：

$P_0 = \frac{D_1}{k - g} = \frac{D_0(1 + g)}{k - g}$

• $P_0$：股票當前合理內在價值
• $D_0$：當期已發放之每股股利
• $D_1$：下一期預期發放之每股股利（$D_1 = D_0 \times (1 + g)$）
• $k$：投資人的要求報酬率（或權益資金成本）
• $g$：預估股利的長期固定成長率

模型適用的最關鍵數學與經濟假設為：要求報酬率必須大於預估股利成長率（$k > g$）。

解題方法

股利折現模式本質上是將未來無窮各期的預期現金股利折現加總：

$P_0 = \sum_{t=1}^{\infty} \frac{D_t}{(1 + k)^t} = \sum_{t=1}^{\infty} \frac{D_0(1 + g)^t}{(1 + k)^t}$

此式為首項為 $\frac{D_0(1+g)}{1+k}$、公比為 $\frac{1+g}{1+k}$ 的無窮等比級數：

1. 數學收斂條件：無窮等比級數若要收斂為定值，其公比必須小於 $1$，即 $\frac{1+g}{1+k} < 1 \implies k > g$。
2. 失效情況（$g > k$）：

核心觀念

艾略特波浪理論（Elliott Wave Theory）是由拉爾夫·納爾遜·艾略特（R. N. Elliott）所提出，其架構主要建立在**三大核心要素（專有基本原理）**之上：

1. 型態（Pattern / 結構型態）：波浪的形成架構（多頭推動 5 波與空頭修正 3 波所構成的 8 波完整循環），此為波浪理論中最重要的要素。
2. 比率（Ratio / 比率分析）：運用費波那契數列（Fibonacci Numbers）與黃金分割率（如 $0.382$、$0.5$、$0.618$、$1.618$ 等），計算各波段上漲與回檔幅度的相對關係。
3. 時間（Time / 時間週期）：利用費氏數列的時間跨度來推估波浪完成的長度與轉折點。

「市場行為（股價）反映一切已知與未知訊息」則是**道氏理論（Dow Theory）**的核心假設，也是所有廣義技術分析的共同公理，並非波浪理論所獨有的專有基本原理。

解題方法

本題之切入點在於區分「波浪理論三大核心支柱」與「一般技術分析／道氏理論之基本假設」：

• 波浪理論的專有基本原理固定為 「型態、比率、時間」。
• 只要掌握此三大支柱，即可快速辨識出 (A)、(B)、(C) 皆為其專有基本要素，而 (D) 屬於道氏理論與技術分析之基礎前提。

核心觀念

1. 移動平均線（Moving Average, MA）的定義：將特定天數（$n$ 天）內的每日收盤價相加後除以 $n$，得到每日的平均數值並連成曲線。公式為： $\text{MA}_t = \frac{P_t + P_{t-1} + \dots + P_{t-n+1}}{n}$ 其中 $P$ 為每日收盤價格，$n$ 為計算期間的天數。
2. 統計與經濟意涵：

• 統計學原理：利用移動平均法消除時間序列資料中的短期隨機雜訊，使趨勢平滑化。
• 平均成本意涵：$n$ 日移動平均線代表過去 $n$ 天內市場投資人的「平均持股成本」。

3. 計算要素：傳統移動平均線**僅採用價格（通常為收盤價）**計算，並不包含「成交量」（成交量的平滑指標稱為均量線，VMA）。

解題方法

本題測驗技術分析中「移動平均線（MA）」的基本定義、計算要素與實務研判方式：

1. 先檢驗移動平均線的組成因子：標準均線純粹以「價格」為運算基礎。
2. 檢驗其數學本質與實務應用（趨勢研判、轉折點、黃金交叉與死亡交叉、平均成本概念）。
3. 找出混淆「價格指標」與「價量指標」的錯誤敘述。

選項分析

• (A) 不正確（符合題意，應選此項）： 標準的移動平均線（MA）純粹是以成交價格（收盤價）計算而得，其公式中未納入成交量。

核心觀念

本題考查技術分析中「黃金切割率」（Fibonacci Retracement）與「三分法」在價格波段反彈滿足點之應用。股價自高點下跌至低點止跌後，反彈波段常見的衡量基準如下：

1. 弱勢反彈：反彈幅度約為跌幅的 $0.382$（或 $\frac{1}{3}$）。
2. 中度（半數）反彈：反彈幅度約為跌幅的 $0.500$（或 $\frac{1}{2}$）。
3. 強勢反彈：反彈幅度約為跌幅的 $0.618$（或 $\frac{2}{3}$）。

解題方法

1. 計算波段跌幅： $\text{波段跌幅} = \text{起跌高點} - \text{止跌低點} = 90 - 60 = 30 \text{ 元}$

2. 推導強勢反彈滿足點： 根據黃金切割率與三分法之強勢反彈定義，反彈目標價位為止跌低點加上跌幅之 $0.618$ 倍（或 $\frac{2}{3}$）：

• 以黃金切割率 $0.618$ 計算： $\text{強勢反彈滿足點} = 60 + 30 \times 0.618 = 60 + 18.54 = 78.54 \text{ 元}$
• 以三分法 $\frac{2}{3}$ 計算： $\text{強勢反彈滿足點} = 60 + 30 \times \frac{2}{3} = 60 + 20 = 80 \text{ 元}$

核心觀念

本題考查技術分析中**騰落指標（Advance-Decline Line, ADL）**的定義與基本代數計算。

騰落指標（ADL）是用於衡量股市大盤廣度（Market Breadth）的技術指標，透過比較市場中上漲家數與下跌家數的差額，判斷整體市場的健康度與多空動能。依據題目定義，累計期間內之 ADL 計算公式為： $\text{ADL} = \text{UP} - \text{DOWN}$ 其中：

• $\text{ADL}$：騰落指標淨值
• $\text{UP}$：累計期間內股票上漲家數總和
• $\text{DOWN}$：累計期間內股票下跌家數總和

解題方法

依據題目已知條件，進行代數移項計算：

1. 列出已知條件：

• $\text{ADL} = 270$（家）
• $\text{DOWN} = 2,480$（家）

2. 帶入公式並移項求解： $270 = \text{UP} - 2,480$ $\text{UP} = 270 + 2,480 = 2,750\text{（家）}$

經計算得出累計 14 日內股票上漲家數總和（UP）為 2,750 家。

核心觀念

本題考查「投資人風險偏好」與「股票評價倍數（Valuation Multiples）」之間的對應關係。

1. 保守型投資人（Conservative Investors）：以防禦下檔風險、資產保值與穩定收益為首要目標，偏好價格合理或被低估、安全邊際高的「價值型股票（Value Stocks）」。
2. 股票評價倍數定義：

• 本益比（Price-to-Earnings Ratio, P/E）：$\text{P/E} = \frac{\text{每股市價}}{\text{每股盈餘 (EPS)}}$
• 淨值市價比（Book-to-Market Ratio, B/M）：$\text{B/M} = \frac{\text{每股淨值}}{\text{每股市價}}$（即市價淨值比 $\text{P/B}$ 的倒數）
• 市價現金流量比（Price-to-Cash Flow Ratio, P/CF）：$\text{P/CF} = \frac{\text{每股市價}}{\text{每股現金流量}}$

解題方法

保守型投資人選擇投資標的時，注重「安全邊際（Safety Margin）」與「下檔風險控管」。

在各項評價指標中，相對於公司基本面（盈餘、資產淨值、現金流量）而言，股價越便宜的股票，潛在估值拉回的風險越小：

• 低本益比（Low P/E）：投資人取得 1 元盈餘所支付的股價較低，估值較安全。
• 高淨值市價比（High B/M）：相當於低市價淨值比（Low P/B），代表每股有較高的實質淨資產支撐。

核心觀念

本題考查名目國民生產毛額（GNP）與匯率變動對外幣計價所得之影響。

以外幣（美元）計算之每人 GNP，取決於「以本國貨幣計算之每人 GNP（受國內經濟成長率影響）」與「本國貨幣對外幣之匯率」兩大因素。其基本算式為：

$\text{以美元計算之每人 GNP} = \frac{\text{以新臺幣計算之每人 GNP}}{\text{美元對新臺幣匯率（NTD/USD）}}$

若換算為變動率（成長率近似式）：

$\text{美元計價每人 GNP 變動率} \approx \text{國內經濟成長率} - \text{新臺幣貶值幅度}$

解題方法

1. 分子與分母變動方向推導：

• 分子（以新臺幣計算之每人 GNP）：受到經濟成長之拉升，呈現增加趨勢（成長率為正）。
• 分母（美元對新臺幣匯率 $E$）：當新臺幣貶值時，代表兌換 $1$ 美元需要花費更多的新臺幣，因此匯率數值 $E$ 上升（升幅即為貶值幅度）。

2. 幅度比較與綜合結果： 根據題目條件，「新臺幣貶值幅度」遠大於「經濟成長率」。 由變動率關係式可知： $\text{美元計價每人 GNP 變動率} \approx \text{經濟成長率} - \text{新臺幣貶值幅度} < 0$

核心觀念

本題旨在考驗對**貝它係數（Beta, $\beta$）**定義、資本資產定價模型（CAPM）以及投資組合避險效果的理解。

1. 貝它係數（$\beta$）的定義與意義： 貝它係數用於衡量單一證券或投資組合相對於整體市場的系統性風險（Systematic Risk），其計算公式為： $\beta_i = \frac{\text{Cov}(R_i, R_m)}{\sigma_m^2}$ 其中 $\text{Cov}(R_i, R_m)$ 為證券報酬率與市場報酬率之協方差（共變異數），$\sigma_m^2$ 為市場報酬率之變異數。

2. 負 $\beta$ 係數的特性： 當 $\beta_i < 0$ 時，代表該證券與市場大盤呈反向變動（大盤上漲時該證券傾向下跌；大盤下跌時該證券傾向上漲）。這種特性能為投資組合提供顯著的避險（Hedging）功能。

解題方法

從投資組合風險分散與 CAPM 模型推導其主要功能：

1. 風險降低效果： 投資組合的整體 $\beta$ 係數為個股 $\beta$ 係數的加權平均： $\beta_p = \sum_{i=1}^{n} w_i \beta_i$ 若在投資組合中加入權數 $w_i > 0$ 且 $\beta_i < 0$ 的證券，會直接調降整體投資組合的 $\beta_p$，降低投資組合對市場波動的敏感度，達到顯著降低投資組合風險的效果。

2. 期望報酬率分析： 根據資本資產定價模型（CAPM）： $E(R_i) = R_f + \beta_i \left[ E(R_m) - R_f \right]$

核心觀念

本題考查資本資產定價模型（CAPM）中的「市場投資組合（Market Portfolio）」及系統風險概念。

市場投資組合是由市場上所有可投資資產依其市場價值加權所形成的投資組合。在 CAPM 中，市場投資組合具有下列特性：

1. 代表整體市場的投資機會。
2. 通常以具代表性的廣泛市場指數作為衡量或代理，例如大盤股價指數。
3. 市場投資組合相對於市場本身的貝它係數為 $1$。
4. 市場投資組合仍然承擔系統風險，無法完全避免市場整體波動。

投資組合的總風險可分為：

其中，非系統風險可透過分散投資降低；系統風險則是由利率、景氣、通貨膨脹及整體市場變動所造成，無法藉由持有市場投資組合而消除。

解題方法

判斷本題的關鍵，在於區分「市場投資組合能消除的風險」與「不能消除的風險」。

市場投資組合由大量不同資產組成，透過充分分散投資，可以大幅降低個別證券所具有的非系統風險。因此，市場投資組合主要承擔系統風險。

在 CAPM 中，證券或投資組合的貝它係數為：

市場投資組合本身相對於市場投資組合的貝它係數為：

核心觀念 本題考查投資組合管理策略中**主動式管理（Active Management）與被動式管理（Passive Management）**的核心概念與差異：

1. 主動式投資組合管理（Active Management）：

• 市場假設：認為市場為無效或弱式效率，價格尚未完全反映所有公開或未公開資訊。
• 管理目標：試圖擊敗市場基準指數（Benchmark），獲取超額報酬（$\alpha$，Alpha）。
• 兩大核心能力：
• 擇時能力（Market Timing）：對總體經濟、整體市場或股價未來走勢進行預測，動態調整資產配置比例（例如：看好股市時提高持股比重；看空時增加現金或避險部位）。
• 選股能力（Security Selection）：透過基本面或技術面分析，尋找價值被市場低估的個股進行買入，或賣出被高估的股票。

2. 被動式投資組合管理（Passive Management）：

• 市場假設：建立於**效率市場假說（EMH）**之上，認為證券價格已充分反映所有相關資訊。
• 管理目標：追求與市場大盤同步的報酬（$\beta$，Beta），強調分散風險、減少交易頻率以降低手續費與管理成本（如指數型基金、ETF）。

解題方法 本題切入點在於識別「主動式投資」的操作特徵與假設：

• 主動式管理的經理人相信市場存在定價錯誤，因此會發揮擇時能力（預測大盤與股價走勢）與選股能力（揀選優質個股）。

核心觀念

由下而上（Bottom-Up）管理係以個別公司與個股分析為核心，先研究公司的基本面，例如獲利能力、財務結構、產業競爭力、管理品質及股價合理價值，再據以選股。

此管理方式認為，基金的超額報酬主要來自經理人辨識出市場低估的個股，並在股價回歸合理價值時獲利。超額報酬可理解為基金實際報酬率扣除適當基準報酬率後的部分：

解題方法

判斷本題的關鍵，在於區分「由上而下」與「由下而上」的投資管理方式：

• 由上而下（Top-Down）：先分析總體經濟，再判斷市場、大盤及產業，最後選擇個股。
• 由下而上（Bottom-Up）：直接從個別公司及個股基本面出發，尋找價值被低估的股票。

題幹已明確指出採取由下而上管理，因此超額報酬的主要來源應是個股選擇能力，亦即找出價值低估、具有成長潛力的股票。

選項分析

(A) 大盤研判

核心觀念

本題比較 ETF（Exchange Traded Fund，指數股票型基金）與開放式股票型基金的主要特性，重點包括：

1. 交易方式：ETF 在集中市場掛牌，類似股票於交易時間內買賣；開放式股票型基金則直接向基金公司或銷售機構申購、贖回。
2. 投資策略：ETF 多採被動式投資，以追蹤特定指數為主要目標；股票型基金則通常由基金經理人主動選股。
3. 交易成本：ETF 買賣須負擔證券商手續費，且可能產生買賣價差；開放式基金通常不需負擔股票交易的券商手續費，但可能有申購費、贖回費及經理費等基金費用。
4. 放空交易：ETF 於市場掛牌交易，具備股票交易的部分特性，通常可作為融券或其他放空交易標的。

解題方法

判斷各選項是否符合兩者的典型差異：

• 開放式股票型基金：以基金淨值申購或贖回，通常由基金經理人主動管理。
• ETF：在集中市場交易，價格受市場供需影響，通常追蹤指數，並可進行類似股票的交易操作。

題目問「何者為非」，因此找出與上述特性不符的選項即可。

選項分析

(A) 股票型基金交易成本較 ETF 低。

正確。

開放式股票型基金通常直接以每日計算的基金淨值申購或贖回，投資人不需像買賣 ETF 一樣支付證券商交易手續費，也不會直接承受集中市場的買賣價差。

ETF 在市場交易時，通常會產生：

• 證券商買賣手續費；
• 買進價與賣出價之間的買賣價差；
• ETF 本身的管理費及其他基金費用。

因此，就一般投資人進行單筆交易所產生的交易成本而言，開放式股票型基金通常低於 ETF。此敘述符合兩者的典型比較，為正確選項。

核心觀念

本題考查資本資產定價模型（Capital Asset Pricing Model, CAPM）中，期望報酬率與貝它係數的關係。

CAPM 的公式為：

其中：

• $E(R_i)$：股票 $i$ 的期望報酬率
• $R_f$：無風險利率
• $\beta_i$：股票 $i$ 的貝它係數
• $E(R_m)$：市場投資組合的期望報酬率
• $E(R_m)-R_f$：市場風險溢酬

由公式可知，在其他條件相同下，股票的期望報酬率由貝它係數決定，而不是由報酬率的總標準差決定。

解題方法

題目指出甲、乙、丙三檔股票的貝它係數均相同，因此：

將三者分別代入 CAPM：

因為三者的貝它係數相同，所以三者的 CAPM 期望報酬率相同：

核心觀念

本題考查「公債期貨轉換因子（Conversion Factor）」與「最便宜可交割債券（Cheapest-to-Deliver, CTD）」的判斷。

轉換因子是將不同票面利率、不同剩餘年期的可交割債券，換算成標準化債券的價格係數。其計算基礎通常是假設：

• 面額為 100；
• 到期殖利率為 6%；
• 依期貨契約規定的交割日計算剩餘期間；
• 將債券未來現金流折現後，再除以 100。

因此，轉換因子會受到可交割債券的票面利率、剩餘年期及付息條件影響。

期貨交割時，賣方實際收到的交割款通常為：

所以，轉換因子只是計算交割款的重要因素之一，不能單獨用來判定哪一檔債券最便宜交割。

解題方法

判斷本題兩個敘述：

1. 檢查「轉換因子最小」是否必然等於「最便宜交割」。
2. 檢查轉換因子的計算是否與票面利率有關。

最便宜可交割債券的判斷，必須比較各債券的實際市場價格、期貨交割價格、轉換因子、應計利息及融資成本等因素。實務上可透過淨基差（net basis）或隱含附買回利率（implied repo rate）判定，而不是只看轉換因子大小。

選項分析

核心觀念

本題考選擇權價格的決定因素，以及買方、賣方報價不同的主要原因。

選擇權價值通常受到下列因素影響：

1. 標的物價格 $S$
2. 履約價格 $K$
3. 到期期間 $T$
4. 利率水準 $r$
5. 標的物價格波動性 $\sigma$
6. 選擇權類型及股利等因素

以 Black-Scholes 選擇權定價模型為例，歐式買權價值可表示為：

其中：

公式中的標的物價格、履約價格、利率及到期期間，通常可由市場資料或契約條件直接取得；但波動性 $\sigma$ 通常是對未來價格波動程度的估計，具有主觀判斷成分。

解題方法

判斷買賣雙方報價差異的關鍵，在於區分：

• 哪些資料屬於客觀且一致的市場資料；
• 哪些資料需要對未來情況作主觀預測。

同一個選擇權契約的標的物、履約價格、到期日及利率，對買方與賣方而言通常相同。因此，這些因素不會是雙方產生不同評價的主要來源。

相較之下，買方與賣方可能對未來標的物價格的波動程度有不同看法：

• 買方預期未來波動性較高，願意支付較高權利金；
• 賣方預期未來波動性較低，要求的價格可能不同；
• 雙方將各自對波動性的估計帶入定價模型，因此形成不同報價。

在其他條件不變下，波動性越高，選擇權買權與賣權的價值通常都越高。原因是價格波動越大，選擇權到期時進入價內的機會增加，且有利價格變動的潛在利益較大，而選擇權買方的最大損失通常僅限於權利金。

核心觀念

利率的 1 個基本點（Basis Point，簡稱 bp 或 bps），定義為百分點的百分之一：

因此：

• $100$ 個基本點 $=1\%$
• $1\% = 100\text{ bp}$
• 利率上升 $25$ 個基本點，表示上升 $0.25$ 個百分點

本題考查的是基本點與百分比之間的換算定義。

解題方法

直接依基本點定義換算：

所以利率的 1 個基本點等於 $0.01\%$，選擇 (C)。

須注意，$0.01\%$ 是「百分點」的表示方式；換成小數為：

選項分析

核心觀念

本題考「政府支出與產業景氣循環」的關聯。政府擴大基礎公共建設，會增加道路、橋梁、公共設施等工程的投資需求，直接帶動營建業，並提高水泥、鋼鐵等建材的需求。

各產業受影響如下：

• 甲．水泥：公共工程需要大量水泥，需求增加。
• 乙．食品：食品屬民生消費產業，與基礎建設支出沒有直接關聯。
• 丙．營建：公共建設由營建及工程業者承攬，直接受惠。
• 丁．鋼鐵：橋梁、道路、建築及各項公共設施需要鋼筋、鋼板等鋼材，需求增加。

解題方法

判斷政府擴大基礎建設的受惠產業，可依「公共建設需要哪些投入品」切入：

因此，直接受惠的產業為營建業，以及提供主要建材的水泥業與鋼鐵業，即：