108 地方特考三等 商業行政 貨幣銀行學 考古題詳解

核心觀念

本題考查「安全性資產需求」與「公債市場均衡」，以及風險變動如何透過投資組合調整影響不同國家的公債利率。英國脫歐不確定性升高，使歐元區經濟與金融風險增加，投資人會重新配置資產，形成資金由歐元區公債流向美國公債的避險效果。

債券價格與利率呈反向變動：債券需求增加會推升價格、壓低利率；需求減少則使價格下跌、利率上升。公債市場可用供需圖分析，縱軸為公債利率 $i$，橫軸為公債數量 $Q$；公債需求曲線向右下方傾斜，供給曲線向右上方傾斜。

解題方法

先辨認風險上升影響的是哪一國公債的相對安全性，再追蹤資金流向及供需變化：

1. 歐元區風險升高，投資人降低持有歐元區公債，歐元區公債需求減少。
2. 投資人轉向相對安全的美國公債，美國公債需求增加。
3. 在公債供給不變下，分別依需求曲線移動判斷兩地均衡利率。
4. 比較兩地利率的變化方向，判斷利差如何改變。

（一）美國與歐元區公債市場供需與利率變化

美國公債市場

避險資金流入美國公債市場，使美國公債需求曲線由 $D_{US}$ 右移至 $D_{US}'$。公債供給維持不變，均衡公債價格上升、均衡利率下降。

美國公債市場

利率 i
 │ S
 │ /
i₀│------● E₀
 │ / \
i₁│----● E₁ \ D_US
 │ / \ D_US'
 └──────────────── 公債數量 Q

圖中需求增加使均衡點由 $E_0$ 移至 $E_1$，因此 $i_1<i_0$。

歐元區公債市場

歐元區風險升高，投資人降低持有歐元區公債，使需求曲線由 $D_{EU}$ 左移至 $D_{EU}'$。公債供給維持不變，均衡公債價格下跌、均衡利率上升。

核心觀念

本題考利率期限結構的預期理論。依此理論，長期債券利率反映投資人對未來短期利率的預期；在不考慮期限風險溢酬等因素時，持有一張多年期債券的報酬，應與逐年持有一年期債券的預期報酬相當。

若以 $i_1,i_2,i_3,i_4$ 表示今年至未來三年的一年期利率預期，以 $i_4^{(4)}$ 表示四年期債券利率，精確複利關係為：

因此，預期理論成立時，四年期利率應等於未來四個一年期利率幾何平均後的年化利率。

解題方法與計算

題目給定的一年期利率預期依序為 $1.5\%、2\%、2.5\%、2\%$。依預期理論，四年期債券的理論利率為：

但題目所給的實際四年期債券利率是 $2.5\%$，與理論值約 $2.02\%$ 不同。

故依精確複利計算，利率期限結構預期理論不成立。若採課本常見的簡化算法，將四個一年期利率取算術平均：

核心觀念

本題考查零利率下限、準備金付息制度與量化寬鬆對準備貨幣、貨幣乘數及貨幣供給的影響，並要求用準備金市場說明。

準備貨幣（貨幣基數）為流通中通貨與銀行準備金之和：

貨幣供給與貨幣乘數的關係為：

其中，$C$ 為流通中通貨，$R$ 為銀行準備金，$B$ 為準備貨幣，$M$ 為貨幣供給，$m$ 為貨幣乘數。

當中央銀行大舉買入債券，銀行體系收到的準備金增加，因此準備貨幣上升。若市場利率已在零利率下限，且中央銀行對準備金支付利息，新增準備金的機會成本很低，銀行會持有較多超額準備金。此時準備貨幣雖增加，貨幣乘數卻會下降，貨幣供給不會因此大幅增加。

解題方法

先沿著貨幣供給公式判斷兩項變化：

1. 準備貨幣增加。 量化寬鬆是中央銀行買入債券並以準備金支付，銀行體系準備金增加，故 $B=C+R$ 上升。
2. 貨幣乘數下降。 在零利率下限下，銀行持有超額準備金的利息成本低；中央銀行又支付準備金利息，銀行不必急著把新增準備金轉化為放款與存款。超額準備金相對於存款增加，使貨幣乘數降低。
3. 貨幣供給大致不變。 由 $M=mB$ 可知，準備貨幣增加的效果，會被貨幣乘數下降抵銷。因此，依本題設定，貨幣供給不會大幅增加或減少，而是大致不受影響。

準備金市場圖形分析

核心觀念

本題考古典學派的價格與工資彈性，以及經濟體系如何透過自我修正機制消除負產出缺口。負產出缺口表示實際產出低於充分就業產出：

其中 $Y$ 為實際產出，$Y^*$ 為充分就業產出。總需求減少使總需求曲線左移，短期內產出與物價水準下降。古典學派認為工資與物價具有彈性，市場會自行調整，不需仰賴政府擴張需求，經濟便能回到充分就業均衡。

解題方法：由失業傳導至總供給回復

作答時，先指出負產出缺口代表景氣衰退與失業增加，再依序說明工資、成本、總供給及產出的調整方向：

1. 負產出缺口造成失業增加 總需求減少後，廠商銷售與生產下降，勞動需求減少，失業率上升。失業者競爭有限的工作機會，形成工資下行壓力。

2. 名目工資下降，使生產成本降低 古典學派假設名目工資能充分調整。工資下降會降低廠商的單位生產成本，使廠商在各物價水準下都願意提供較多產量，短期總供給曲線向右移。

3. 物價水準下降，實質貨幣供給增加 若名目貨幣供給 $M$ 固定，物價 $P$ 下跌會使實質貨幣供給 $M/P$ 上升。實質貨幣餘額增加可降低利率、刺激投資與利率敏感的支出，進一步支撐總需求。

4. 產出回升至充分就業水準 工資與價格持續調整，總供給逐步增加；實質貨幣供給的上升也有助於需求回復。調整完成後，產出回到 $Y^*$，負產出缺口消失，經濟重新達到充分就業均衡。

可用下列因果鏈整理：